中国长期资金市场生态转变的逻辑

时间: 2024-12-23 10:22:05 |   作者: 九游官网网页版登录入口

  

  中国股市近期比较活跃，资本市场的生态发生了转变，本文试图讲清楚背后的逻辑，是昙花一现还是长期向好。

  中国经济这两年遇到了很大困难，有很多问题。虽然从宏观数据看前三季度增长了4.8%，但按季度看呈现下行趋势，一季度5.3%，二季度4.7%，三季度4.6%，四季度的情况要看政策是否有效。全年要完成5%的目标，挑战不小，困难很大。

  其实不一定要恪守某个整数增长率，不应特别关注政策的短期效应，要关心长期机制的完善。要保持政策的长期效力，重在完善市场机制，稳定市场预期。从长远看，这比采取短期措施实现一个整数增长率要更好。

  宏观数据不差，但微观体感不好，这就是如何体会、平衡宏观数据和微观体感差异的问题。各位都有深切的微观体感，企业做得怎么样，各位应该说还是很清楚的。11月初发布的多个方面数据显示，规模以上工业公司的利润下降-27.8%。财政部公布前三季度财政收入，一般公共收入是16万多亿，下降了2.2%，其中，税收收入下降了5.3%，非税收入增长了13.5%，支出超过20万亿，赤字缺口3.8万亿。税收收入下降说明市场主体状况不太好。按经济稳步的增长4.8%，税收收入等比例增长才属正常，相反非税收入增长了13.5%。这种财政收入结构很不好，引发担忧。

  非税收入包括政府基金、土地出让金、专项收入、事业单位收入等，重要的还有罚没收入。对贪官的罚没是好事，如果是对市场主体的罚没就应该警惕了。很多跨区域远洋捕捞行为，应引起格外的重视，维护市场经济的基本秩序。

  经济呈下行趋势，从经济学角度分析，很多人直接得出结论，认为是需求不足。中国的供给能力强大，有向全球供给的能力。中央财政收入前九个月的赤字是3.8万亿，全民发钱是不现实的。投资是讲回报的，产业上没有好项目，民营资本不会有动力；基本的建设投资，之前三十年该建的已经建的差不多了。

  首先，如果现期收入增加，消费会有一定的扩张。如果社会保障等后顾之忧解决了，现期收入的提高一定会扩张消费，消费是收入的函数。中国目前的现期收入没有正真获得很大的加。各行业都在减薪，甚至南方的公务员都在减薪，这表明收入没能有效增长。提高收入是与经济稳步的增长相关联的过程，不能解决眼前的问题。

  其次，如果存量财富不缩水，能有效增长，消费也会扩张。从消费是财富的函数理论模型看，把流量的收入变成存量资产，存量资产能有效增值、保值，是能推动消费扩张的。发达国家的存量财富稳定和增长，对于消费的扩张很重要。我国不太重视存量，实际上存量比增量的作用更大，因为存量的基数大。

  中国居民部门的存量资产主要由三部分所组成。一是房地产，这部分占据了中国居民部门存量资产的60%。近年来不断缩水。如果人们的预期未来还会跌很多，那么消费就不能扩张，要防范未来下跌的风险。二是居民储蓄存款。中国居民储蓄存款大概在145万亿左右，这部分没有缩水，也没有多大的风险，中国商业银行体系整体上风险可控，有较好的流动性，况且央行对金融机构的稳定性保持高度的关注，以稳定储户的信心。三是持有的证券化金融实物资产，包括股票、债券、基金等，数额较大，仅股票、债券、基金等就70万亿。

  通过存量止跌回升解决中国经济问题，是通过市场机制发挥作用。最重要的政策要点是保护市场机制，政策对经济的作用，都要通过市场机制去实现，而不是非市场机制。过度的外部介入和干预都会破坏市场机制，损害正常的市场预期，形成路径依赖和习惯，不利于培育现代市场经济的预期机制，而影响存量是通过市场机制来发挥作用的。

  信心来自于完善的法治，预期来自于稳定的制度，法治和制度比政策重要得多。制度稳定是指符合现代市场经济原则、不背离市场机制的制度。改革开放的实践证明，中国特色社会主义市场经济是正确的道路，要在这个方向上逐渐完备，这是制度稳定的重点。

  法治完善和制度稳定的过程比较漫长，要解决眼前问题，只能是长短期结合。短期是让社会存量资产止跌回稳，改善需求扩张的基础和条件，这个逻辑思路很清楚。

  央行基于结构化的货币政策工具，具有历史性、创记录和里程碑的意义，因为此举意味着中国央行由传统央行变成了现代央行。

  过去央行对货币政策的标准定义是稳定币值、抑制通货膨胀，以此促进经济稳步的增长。因为那时候长期资金市场只有微小的作用，可以不关心长期资金市场资产价格的变化。今天，中国市场化金融的作用、规模和比例都在逐步扩大，对中国经济社会、金融体系的稳定产生了重要影响，央行的货币政策必然要关注长期资金市场资产价格的变化，而且必须要有实施的手段。

  美联储双重目标非常清晰，通胀、长期资金市场资产价格的变化都纳入视野之中，但对资产价格的变化给予更多的关注。过去中国只关心通胀，不关心长期资金市场资产价格。今天中国证券化的金融实物资产大概在170万亿，已经是很大的规模，当然应该关心。因为这个变化，中国金融体系的稳定不仅仅表现为存款金融机构的稳定，也表现为长期资金市场的稳定。也就是说，我们过去对存款金融机构、商业银行流动性风险高度关注，保持银行体系的稳定，这显然是不够的，还要保持长期资金市场的稳定，因为央行是一个国家金融体系稳定的最后力量。

  这种创设工具的出台，意味着中国的央行功能发生了根本性变化，这个变化是历史性的。除了功能发生明显的变化，也代表着中国金融体系的稳定已经由单一的商业银行稳定走向存款金融机构和长期资金市场双重稳定的时代。这个转型使得中国长期资金市场生态链发生了很大变化，过去央行只是遥遥相望长期资金市场，而没有影响市场的工具，仅仅通过降息降准，传导力是不够的。现在有了相应的工具，可以在必要时影响市场。

  中国资本市场犹如一个巨大的资产湖，大到看起来像海一样，但毕竟有边，而央行是太平洋，浩渺无边。我们现在的改革就是把浩渺无边的太平洋和巨大的湖通过运河连在一起，在运河的某个位置设一个闸，一旦湖的流动性缺乏，就提闸放水，让资金流进来；如果状况良好，就能不用动闸，内部自行运转，让巨大的湖有了流动性，充满了许多活力，有了预期。央行是市场最后的底线，给市场巨大的信心。

  无论经济还是市场，信心最重要。央行的介入，长期资金市场就由原来上市公司、投资者、监管者、中介机构的四边形，变成了现在的五边形，生态发生了变化。况且四边形时期的四边都有一定的问题，投入资金的人在四边形时期比较单一，五边形的投资者就很多样。

  金融监管总局发布了很多的改革措施，就是要让金融机构，特别是财富管理机构、商业保险资金慢慢进入市场。高层看到了问题的实质，要打通社保基金、保险流向长期资金市场的堵点和痛点。